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　　大概在2014年我曾非常确定地说，在中国做价值投资行得通，现在十年过去了，我更加有信心告诉大家，价值投资可行。

　　过去20多年市场确实有一批业绩年化增长超过20%的上市公司，如果在它明显被低估的时候买入，除了分享企业的价值创造，还会受益于其均值回归的过程。

　　在中国做价值投资行得通，但是知易行难，投资是一门更偏实践的学科，实践比理论更难，要有信念坚持下去。

　　这个周末，睿远基金创始人陈光明，现身上海交通大学校友会金融投资分会与上海交通大学校友会创业创投联会联合举办的“聚交：共线年会。

　　陈光明作为交大校友会金融投资分会名誉会长，参加了与金沙江创投管理合伙人朱啸虎的对话，分享了自己的观点。对话由创业创投联合会副理事长、交大基金会首席投资官、涵源资产管理合伙人杨振宇主持。

　　陈光明表示，目前长期经济增速下降是确定的事实，市场本身能够提供的内在回报率比过去有所降低，潜在风险也会高于过往，投资策略也要随着宏观环境变化有所调整，一方面，需要降低对组合投资回报率的要求，另一方面，要更加敏锐地感知到市场中存在的潜在风险。

　　主持人：第一个问题，我想问的是，你1992年本科学习热能动力机械与装置专业，硕士攻读工程热物理专业，你是怎么样从一个工科生成长成为一个优秀的投资人，能不能给我们讲一讲成长历程里面的一些关键节点？

　　陈光明：谢谢，各位老师、各位校友好，我确实是转行了，原来是在机动学院。我1998年就开始做行研实习，以前基本上没有行业研究员这个岗位，我应该算是市场上最早一批行业研究员。

　　虽说是从工科转行，转到了金融行业，但因为金融行业是一个偏实践性的学科，它的基础理论也是比较稳定的，对于我们这些过往偏理工科背景的人而言，学习金融，难度并不是那么大。

　　理工科的人还有一个优点，就是更偏理性，用比较简单的话来讲，就是不容易被人忽悠，在资本市场上，被割韭菜的人大多数是比较感性、比较情绪化的，别人一说就被忽悠进去，然后就没有然后了。

　　此外，打破砂锅问到底的钻研精神对做投资也是非常有帮助的，对世界上存在的主流叙述，我们基本上需要打三个问号，只有待心中这三个问号慢慢去掉之后，才敢尝试着进入这一领域。

　　主持人：我再追问一句，有没有一本书或是一个事件、一个人在你的成长过程里面是比较难忘的？

　　陈光明：投资这一行线年刚入行的时候，就买了巴菲特的书，我当时看了觉得很有道理，非常认同书中的理念，上个世纪90年代尽管当时做基本面研究的价值投资和主流投资方法格格不入，但是当时就非常认同巴菲特所说的价值投资理念，价值投资当时就已经在心中生根发芽。

　　我想说，榜样的力量是非常大的，很多的路他们都趟过，我们沿着前辈的路走，可以少走弯路，少付学费。

　　主持人：你能不能再结合这一块来谈谈，过去的24年，你是如何坚持价值投资的理念的？随着中国资本市场的变化，你的价值投资理念又有哪些新的变化？

　　陈光明：大概在2014年我曾在比较公开的场合非常确定地告诉大家，在中国做价值投资行得通，现在已经过去10年了，我更加有信心告诉大家，价值投资可行。

　　资本市场上有很多的参与者，不仅有个人投资者，还有机构投资者，机构投资者中又可分为量化投资、趋势投资、价值投资等等。

　　整体而言，价值投资者在成熟市场也不会特别多，李录判断占比大致在5%以内，我也比较认可他的看法。

　　在市场整体参与者占比中，价值投资者越少，这一方法就越有效，反之，价值投资者越多，这一方法就会越偏向无效。

　　根据自己的观察和对人性的一些思考，我认为，在可见的很长一段时间之内，做价值投资的都只是少数人。

　　根据过往的投资实践总结，价值投资方法之一意味着选择最优秀的企业，陪伴它一路成长，在它失落的时候或者说被人看不起的时候重仓持有，用最简单的话叫做“便宜买好货”，是行之有效的。

　　一方面，过去20多年市场确实有一批业绩年化增长超过20%的上市公司，如果在它明显被低估的时候买入，除了分享企业的价值创造，还会受益于其均值回归的过程。

　　观察很多身边的人，海外的投资者，我认为，价值投资是一条康庄大道，但是知易行难，我想鼓励大家，特别是适合做价值投资的人，无论碰到什么样的困难，一定要有信念坚持下去。

　　稍微补充一下，我认为和过往相比，价值投资的基本原理放在现在来看也几乎没有什么变化，只是说随着社会、行业的变迁，以及投资者结构的变化，它需要不断调整，但大的原理并没有太大变化。

　　主持人：过去二三十年我们在投资上取得的成功依赖于社会整体大发展，到了今天，外部宏观环境日趋复杂，不确定因素也在增加，在这样的环境下做投资肯定比过去要难很多。对应到二级市场投资上，您认为，我们的投资策略需要做哪些调整？

　　陈光明：之前黄勇学长在论坛上所说的观点我深以为然，在现在的环境下，不应该盲目追求高收益，若是过于积极进取，可能会带来比较明确的副作用。

　　在投资方法上，我还是很坚定地认为价值投资这条路没问题，但是现在外部宏观环境显然已经从过去的高速增长变成中高速增长，甚至对于中速增长的持续时间，大家可能都存在一些分歧，在这样的情况下，投资人一定要审时度势，要认清现实，然后降伏其心，不能只按照自己的想法去做，投资策略也要随着宏观环境的变化有所调整。

　　针对目前的情况，一方面，需要降低对组合投资回报率的要求，另一方面，要更加敏锐地感知到市场中存在的潜在风险，用比较通俗的话说，就是亏钱太容易，赚钱太难，因此，大家要在两方面下功夫：赚钱不要太激进，同时还需要多思考潜在风险，毕竟亏了的钱很难在其他地方赚回来，要努力往这个方向调整，谢谢。

　　主持人：过去两年，资本市场表现都差强人意，特别是去年，大部分投资人都是负收益，年初大家都期待今年能有不错的市场机会，但从目前一季度情况来看，A股市场表现也是跌宕起伏，您如何展望今年的市场？

　　陈光明：前面提到要调低预期收益率，并不代表我不看好市场，目前长期经济增速下降是一个确定的事实，市场本身能够提供的内在回报率和或者说增长率肯定会比过去有所降低，潜在风险也会高于过往。

　　预测市场尤其是短期市场，是非常困难的，基本属于算卦，但我可以谈谈如何从底层逻辑来看待市场。

　　刚才也提到，我们中国有一批优秀的企业家，也有广阔的市场，还有非常勤奋的人民，尽管外部环境比过往复杂，但从长期来看，这些投资机会及风险都会反映到市场的预期回报之中。

　　投资的关键在于你是否能够先人一步，若是能够更早地意识到超高收益率、超高增速的成长股日益稀缺，你可能就会认为低估值的优秀国企前两年的价格就已经低于内在价值，因为投资是一个动态的估值过程，永远去寻找最佳性价比的过程，当然我不是评论现在的情况。

　　尽管对于市场的贝塔行情不宜寄予太高的期望，但我仍然想说，今年不应该太悲观，毕竟最近两年市场表现已经非常差，尤其是海外的中国资产，中概互联网指数一度跌超80%，属于超级大熊市，现在反弹了一些，如果这个时候还在看空，显然是对常识的一种谬视。

　　做投资很多都是源于常识，只是很多人把它复杂化，大家可以统计一下，什么样的企业能够提供10年甚至15年以上超过15%的复合收益率，如果股价持续下跌是否值得买入；另一方面，再好的公司如果买贵了，也是需要很长时间来消化。有时候尊重常识是非常艰难的一件事情，这也是知易行难所在。

　　说句实在话，做价值投资某种程度上比篮球运动员凌晨4点钟起床练习投篮还要艰难，原因很简单，他可以得到外界的认可，而价值投资可能会沉寂很长一段时间，同时面临非常大的外在社会压力，遭遇客户赎回，承受领导解雇的压力。在不被外界认可的情况下，价值投资要做到知行合一就非常困难，这也是我认为做价值投资永远是少数人的原因之一。

　　说得有点远了，最后，我还是那句话，我对市场并不是那么悲观，我想补充阐述一下这个观点。

　　陈光明：这是一个有挑战的问题。首先，无论是社会还是市场都在不断进化，投资者也要不断进化学习，如果一直停留在原地，也就不能察觉到市场机会。刚才我说的价值投资需要知行合一是执行层面，从挖掘投资机会的角度上说，往往需要先人一步，或者说需要有自己不一样的观察视角。

　　众所周知，投资中若是想要获得超高收益，往往需要挑战共识，站在共识的对立面，但我想告诉大家的是，共识大多数情况下都是对的，站在共识的对立面，需要承受巨大的压力，失败也会非常惨烈。投资只有持续不断进化，不断提升对于企业内在价值的判断能力，才能在市场共识中发现与事实的偏差，把握住关键的投资机会。

　　至于用什么方式？一是自我学习，阅读是一个非常重要的方式之一，榜样的力量是无穷的。我评价同事的一个维度是看他能否从别人的身上吸取经验教训，这是最优秀的人，我不指望所有人都具备这种能力；另外是看他自己犯了小错误，摔过跤，能否马上自省改正。

　　二是自我实践，这与所在平台及自身的努力有关，做投资需要理解社会、公司、行业的变化，要么用最快的速度，要么从深度上取胜。我们交大的校友以做价值投资的偏多，大家可能都更偏向从深度上取胜。

　　陈光明：我觉得在投资生涯中，非常重要的一点是复利的累积，复利累积千万不要轻易地去中断，如果持续管理基金20年，基本上可以超越95%的人，因为其他人没有那么长的同期历史业绩，这就是投资领域复利的累积。

　　如何完成复利的累积？首先，自己不要主动跳槽去打断；其次，不要让投资组合出现重大亏损，若是在一波熊市中超过60%，目前来看，只有管理自己的钱才有可能东山再起，若是在资管行业，从事代人理财的工作，往往就不会再有机会。

　　因此，你就要思考，什么情况下会出现巨亏，一类情况上在市场高点过于疯狂去追逐90倍或是100倍市盈率的股票，第二类情况上买了一堆垃圾股，当然出现第二种情况的人比较少，也不排除存在一些风格特别集中的人。

　　所以，持续地做下去，不要轻易地打断自己的职业生涯，复利增长不仅仅指的是净值曲线，还包括人生、信誉等方方面面，谢谢。

　　陈光明：企业的本质是通过利他而达已。我觉得最大的成就是为持有人创造长期价值，能为他们的生活、退休等各方面所需提供支持；另外一方面是助力企业，支持一些优秀的企业，助力他们的发展，促进经济发展，推动社会进步。

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